浪族闊少爺｜理解投資

最近市場逐步走低，投資者在中東地緣政局不穩之勢，聯儲局議息在即以至美國中期選舉來臨等因素前，都情願把注碼放輕，令市場缺乏新進場的資金，形成先沽為敬的格局，愈跌愈令現金為王的理論有更多的支持者，形成了惡性循環，結果大家爭相套現，最後市場跌幅超於預期。

除了一般宏觀經濟判斷的情緒影響外，更令投資者警惕的是，有專門為AI工作負載提供算力「新雲端」（neocloud）公司，最近亦成為了市場焦點。這類公司的商業模式是跟AI算力客戶定下租賃合約，再利用借貸去購買AI芯片建設數據中心，銀行願意接受以AI 芯片為抵押品去完成貸款安排。這種模式在算力缺乏的形勢下確實管用，去年子行業增長超過200%，今年也有超過60%的增長。不過隨著規模愈大，要支撐客戶算力的投入亦同時變大，結果一間300億美元市場的公司，債務規模已經達到350至500億美元水平。這樣的情況，就算股票市場認，也不等於債劵市場同樣認同。結果，近期其債券價格大幅下跌，收益率一度升至約15%，進入被市場認定為困境的區域。有分析師估算，公司要完成現有1000億美元級別的客戶訂單積壓，可能還需額外籌集數百億美元資金，這融資缺口在這刻缺乏信心的一刻完成難度極高。要麽股東願意提供額外資金支持，要麽公司就要更積極增加募資所付的息率才可以說服仍然願意支持的投資者。

在市場中，進一步令投資者擔心的是：如果連專門服務AI需求的中型玩家，都開始出現融資壓力，整個產業鏈的資金鏈是否真的穩固呢？

在現時AI基建投入階段，那些原本坐擁龐大現金流的科技巨頭，像換了個人一樣，開始大灑金錢。數據中心一座接一座蓋、資本開支動輒以千億美元計算；但當愈來愈多科技巨企的自由現金流由正轉負，市場的語氣就變了。市場意識到，這場競賽的規模已經遠超過去任何科技週期。當一家公司的資本開支連續數季超過營運現金流，股東自然會問：這些投入何時能轉化成可見的回報？

浪族闊少爺——家底厚、出手闊。AI基礎設施的競賽確實火熱，但投資者開始計較回報周期有多長、現金流何時能重新轉正。這種謹慎並非突然出現，而是累積了一段時間的結果。當然，AI的長遠潛力無人否定。計算力、模型訓練、應用落地，都可能改寫許多行業的遊戲規則。有公司業務已受惠於AI推薦算法，令其廣告收入强勁增長。所以這個戰略投資成了未來生存的必要工具，那怕現時仍同時處於燒錢競賽當中。

在現時，投資者宜保持謹慎，不要盲目追逐任何以AI為名的故事。但同時之間，也不應否定AI的發展。畢竟，不單止在公司層面，甚至在國家或區域層面上，大國仍十分認真地以傾國之力去發展AI，這似乎已經是中美之間不謀而合的最明顯共識！

何國良, Patrick HO, CFA

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